黄寿峰，陈浪南：人民币汇率、升值预期与外汇储备相关性研究

我国自1994年实行外汇管理体制重大改革以来，特别在2005年7月21日出台了完善人民币汇率形成机制的改革之后，人民币汇率稳步升值。但是到目前为止贸易顺差依旧存在，外汇储备连续多年仍出现持续快速增长。传统汇率理论关于汇率升值能够减少贸易顺差并进而减缓外汇储备增长的效应并未在我国显现。相反，由于人民币汇率的长期单边升值，市场上对人民币升值的预期越来越强烈。 纵观现有相关研究文献，在分析人民币汇率与外汇储备关系方面，虽然文献众多，但是基本上没有考虑数据本身可能存在的结构性变化。在研究人民币升值预期与外汇储备的关系方面，定量研究还不多，研究还不深入，并且也基本上没有考虑数据本身可能存在的结构性变化。我国是经济高速发展的发展中国家，内部环境不断变更，新的政策、法规不断出台，外部环境也不断变化，来自国外的货币危机、金融危机等冲击更是接连不断。所有这些都给我国人民币汇率、外汇储备等的运行机制带来了深刻的影响。因此，深入探讨人民币汇率、升值预期与外汇储备间的关系，绝对不能忽视数据本身的结构变化性，这是保证研究结论可靠的关键。 本文使用结构变化单位根和结构变化协整检验方法，考察了人民币汇率(名义有效汇率及实际有效汇率)、人民币升值预期与外汇储备之间的关系。 结果表明:不管是名义有效汇率还是实际有效汇率，与外汇储备之间都不存在普通意义上的协整关系，因此现有研究中使用传统意义上的协整方法检验外汇储备与汇率(名义有效汇率及实际有效汇率)之间的协整关系就显得不合理，得到的结果也显得不那么有说服力。从这个意义上可以说，人民币汇率变动并不是外汇储备变动的主要原因。实证结果还表明，人民币升值预期与外汇储备之间存在发生结构变化的长期协整关系，它们之间具有循环交互作用。人民币升值预期会加速外汇储备的进一步增长，与此同时，外汇储备的增长具有反馈作用，它会增强人民币升值预期。可以说，人民币升值预期与外汇储备增长之间的循环交互作用是目前我国外汇储备快速增长和人民币单边升值的重要原因。 根据本文的结论，至少能够得到两点启示: 1)人民币汇率变动不是我国外汇储备迅速增长的主要原因。因此，企图单靠人民币升值来缓解我国外汇储备增长的做法是不合理的，通过单独的汇率政策来改善我国国际收支平衡，进而纠正外部失衡的做法也很难实现。在这种情况下，我国应该将汇率政策同财政政策以及货币政策综合起来运用，从根本上调节我国国际收支失衡的状况，以求在源头上缓减外汇储备的迅猛增长。 2)人民币升值的预期是我国外汇储备快速增长的重要原因。因此，打破升值预期是解决我国目前面临巨额外汇储备压力的很重要举措。打破升值预期的重要决策是在我国尽快实行完全浮动的汇率制。 一方面，实行完全自由浮动汇率制后，人民币汇率完全由市场决定，人民币将随市场的因素而波动，对于人民币升值的预期就会减弱。另一方面，实行完全自由浮动汇率制后，我国没有义务将人民币汇率维持在一定的幅度，也就没有持有外汇储备的必要。此外，打破升值预期的重要决策是开放资本账户。资本帐户开放后，资本可以在我国自由流入与流出。这样，国内资本可以自由流入国外，增加对外币的需求，从而减缓对于人民币升值的预期。 此外，与以上两方面相适应，我国应取消外汇管制。这样，国内对外币的需求如进口需求、对外直接投资需求将得到充分的体现，从而也有助于减缓对于人民币升值的预期。